供需環(huán)境好轉(zhuǎn)可期，火電有望在2022 年走出至暗時刻重新恢復(fù)盈利能力；系統(tǒng)成本上升推動以及電力市場機(jī)制完善，預(yù)計國內(nèi)用電價格有望逆轉(zhuǎn)前期的降價趨勢而進(jìn)入上漲周期；新能源運(yùn)營商有望通過充分攫取產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)紅利的形式以降低成本和擴(kuò)張ROE。風(fēng)電正率先出現(xiàn)平價新項目回報遠(yuǎn)超歷史平均回報的情況，高成長+ROE 擴(kuò)張使得新能源運(yùn)營當(dāng)前處于黃金投資周期。推薦華潤電力（H）、三峽能源、華能國際（A&H）、中國核電、華能水電、福能股份、川投能源、信義能源（H）等。
供需環(huán)境好轉(zhuǎn)有望，火電有望走出至暗時刻。2021Q3 火電上市公司平均度電虧損規(guī)模約0.08 元/千瓦時，高煤價使得部分公司2021Q3 已經(jīng)出現(xiàn)歷史罕見的經(jīng)營活動現(xiàn)金流虧損。我們預(yù)計2022 年煤電公司平均下水煤采購成本約800 元/噸，同時平均售電價格上漲20%，綜合考慮2022 的售電電價、利用小時、煤價及財務(wù)費(fèi)用等多個因素的變化，我們預(yù)計A 股火電板塊將在2022 年重新恢復(fù)盈利能力，度電凈利潤將修復(fù)至0.01 元，火電行業(yè)有望走出至暗時刻，重新恢復(fù)盈利能力及業(yè)績彈性。
轉(zhuǎn)型前期系統(tǒng)成本增加，風(fēng)電電價有望步入上漲周期。新能源發(fā)電具有間歇、波動、反調(diào)峰等特點(diǎn)，需要在電網(wǎng)側(cè)投入大額資本開支以應(yīng)對新能源大規(guī)模接入對電力系統(tǒng)沖擊。與此同時，投資意愿不足或使得能源轉(zhuǎn)型前期的國內(nèi)動力煤價價格平臺或?qū)⒊霈F(xiàn)系統(tǒng)性抬升，我們預(yù)計2021~2023 年國內(nèi)煤電平均發(fā)電成本為0.43/0.37/0.36 元/千瓦時，相比之前的0.24~0.31 元/千瓦時成本區(qū)間有明顯抬升。能源轉(zhuǎn)型期的系統(tǒng)成本上升壓力配合電價市場機(jī)制完善，預(yù)計國內(nèi)下游用電價格有望迎來價格上漲周期，電價即將逆轉(zhuǎn)“十三五”期間的降價周期。
新能源運(yùn)營商迎黃金季節(jié)，高成長+ROE 擴(kuò)張周期。在本輪風(fēng)電機(jī)組大型化過程中，風(fēng)機(jī)制造企業(yè)通過大幅降價的方式，幾乎將所有機(jī)組大型化的技術(shù)進(jìn)步紅利全部讓給下游運(yùn)營商。運(yùn)營商在產(chǎn)業(yè)鏈條內(nèi)博弈能力突出，有望推動新能源運(yùn)營商通過充分攫取產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)紅利的形式以降低成本和擴(kuò)張ROE。隨著造價大幅下行，平價時代新能源中的風(fēng)電正率先出現(xiàn)平價新項目回報遠(yuǎn)超歷史平均回報的情況，新能源運(yùn)營商的ROE 持續(xù)擴(kuò)張可期。與此同時，新能源當(dāng)前正處于高速成長周期，我們預(yù)計新能源在“十四五”期間將保持快速增長態(tài)勢，預(yù)計2025年，國內(nèi)風(fēng)光新能源裝機(jī)有望達(dá)到10 億千瓦，發(fā)電量規(guī)模有望達(dá)到1.70 萬億千瓦時，相比2020 年分別增長88%和134%。
風(fēng)險因素：用電量增速超預(yù)期下滑，煤價大幅上行，售電價格大幅下降，新能源裝機(jī)增長不及預(yù)期，風(fēng)光造價大幅上行。
投資策略。建議遵循三條投資主線，火電轉(zhuǎn)型新能源帶來的商業(yè)模式重塑和價值重估；處于高速成長周期且享受技術(shù)進(jìn)步紅利的新能源運(yùn)營商；有成長預(yù)期且性價比在火電上漲過程中持續(xù)提升的優(yōu)質(zhì)水電及核電。推薦華潤電力（H）、三峽能源、華能國際（A&H）、中國核電、華能水電、福能股份、川投能源、信義能源（H）等；建議關(guān)注龍源電力（H）、中國電力（H）、吉電股份。
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